原標(biāo)題：9400億美元外匯儲(chǔ)備去哪了

　　到2014年二季度末，中國(guó)外匯儲(chǔ)備規(guī)模達(dá)到3.99萬(wàn)億美元，逼近4萬(wàn)億大關(guān)，占到了全球外儲(chǔ)總量的三分之一，遙遙領(lǐng)先于其他國(guó)家。自此以后，這種強(qiáng)勁增長(zhǎng)勢(shì)頭戛然而止，直至陡然逆轉(zhuǎn)。目前中國(guó)外匯儲(chǔ)備的規(guī)模回到了5年多前的2011年3月底的水平。當(dāng)時(shí)外匯儲(chǔ)備正處于飆升階段。到2016年11月，不到兩年的時(shí)間，中國(guó)外儲(chǔ)竟下降了9400億美元。這些外匯儲(chǔ)備到底都去了哪里？

　　截至2016年11月30日，我國(guó)外匯儲(chǔ)備規(guī)模為3.05萬(wàn)億美元，較10月底下降691億美元，降幅為2.2%。這是外匯儲(chǔ)備連續(xù)第五個(gè)月規(guī)模減小，并創(chuàng)今年1月以來(lái)最大降幅。

　　官方解釋外儲(chǔ)下降四大原因

　　外匯局有關(guān)負(fù)責(zé)人此前表示：影響外匯儲(chǔ)備規(guī)模變動(dòng)的因素主要包括四大方面：央行在外匯市場(chǎng)的操作；外匯儲(chǔ)備投資資產(chǎn)的價(jià)格波動(dòng)；由于美元作為外匯儲(chǔ)備的計(jì)量貨幣，其它各種貨幣相對(duì)美元的匯率變動(dòng)可能導(dǎo)致外匯儲(chǔ)備規(guī)模的變化；根據(jù)國(guó)際貨幣基金組織關(guān)于外匯儲(chǔ)備的定義，外匯儲(chǔ)備在支持“走出去”等方面的資金運(yùn)用記賬時(shí)會(huì)從外匯儲(chǔ)備規(guī)模內(nèi)調(diào)整至規(guī)模外，反之亦然。

　　由于國(guó)際國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的變化，每個(gè)月外儲(chǔ)的變化可能會(huì)有不同的具體原因。比如，今年11月份的下降，外匯局有關(guān)負(fù)責(zé)人分析是因?yàn)檠胄邢蚴袌?chǎng)提供外匯資金以調(diào)節(jié)外匯供需平衡、美國(guó)大選后非美元貨幣對(duì)美元匯率總體呈現(xiàn)貶值、債券價(jià)格也出現(xiàn)回調(diào)等多重因素綜合作用，導(dǎo)致外匯儲(chǔ)備規(guī)模出現(xiàn)下降。

　　用外儲(chǔ)買(mǎi)美國(guó)國(guó)債虧損顯著

　　跟其他一些國(guó)家一樣，中國(guó)從不公布其外匯儲(chǔ)備的具體構(gòu)成。中金研究部曾基于央行統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)來(lái)估計(jì)中國(guó)外匯儲(chǔ)備的貨幣構(gòu)成。

　　首先，美元在中國(guó)外匯儲(chǔ)備中占絕對(duì)主導(dǎo)地位，份額約66.7%。中國(guó)將相當(dāng)大一部分外匯儲(chǔ)備配置于美國(guó)國(guó)債，因?yàn)檫@是唯一可容納中國(guó)巨額投資、足夠大的一個(gè)市場(chǎng)，而美元是對(duì)外支付的主要貨幣。

　　摩根大通中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家朱海斌表示，11月份美國(guó)國(guó)債價(jià)格大跌，從賬面上看，中國(guó)用外儲(chǔ)購(gòu)買(mǎi)美國(guó)長(zhǎng)期國(guó)債的虧損將十分顯著。這是11月外匯儲(chǔ)備下降的關(guān)鍵因素。美國(guó)財(cái)政部11月公布的最新數(shù)據(jù)顯示，中國(guó)9月份持有1.16萬(wàn)億美元美國(guó)國(guó)債，是美國(guó)國(guó)債最大的外國(guó)持有者。

　　其次是歐元資產(chǎn)。據(jù)中金預(yù)測(cè)，歐元資產(chǎn)約占中國(guó)外匯儲(chǔ)備的19.6%，低于其在全球外匯儲(chǔ)備中20.4%的占比。近年來(lái)，盡管歐洲債務(wù)危機(jī)陰云未散，但中國(guó)似乎逐步提高了外匯儲(chǔ)備中歐元的權(quán)重。英鎊約占中國(guó)外匯儲(chǔ)備的10.6%，高于4.8%的全球基準(zhǔn)。英國(guó)公投退出歐盟已經(jīng)導(dǎo)致歐元和英鎊貶值明顯。根據(jù)中金的權(quán)重估計(jì)，歐元和英鎊的匯率變動(dòng)或已給中國(guó)外匯儲(chǔ)備帶來(lái)了約574億美元的損失。此外，日元在中國(guó)外匯儲(chǔ)備中是低配的，約占3.1%，低于4.1%的全球基準(zhǔn)。年初至今年7月，日元已累計(jì)升值14.6%，這給中國(guó)外匯儲(chǔ)備帶來(lái)了約151億美元的收益。

　　中國(guó)金融期貨交易所研究院首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家趙慶明認(rèn)為，中國(guó)大概有1萬(wàn)億美元的非美元資產(chǎn)，按照3%所有的非美貨幣貶值幅度來(lái)算的話(huà)，差不多造成300億美元的賬面損失。因此，從貨幣構(gòu)成來(lái)看，當(dāng)前中國(guó)外匯儲(chǔ)備的減少，并不一定是外匯資產(chǎn)的真實(shí)減少，其他貨幣計(jì)價(jià)的外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)由于匯率對(duì)美元貶值，最終該資產(chǎn)換算成美元后貶值。由于美元資產(chǎn)占了大部分，這些美元計(jì)價(jià)的證券價(jià)格的變動(dòng)也是影響中國(guó)外儲(chǔ)的重要原因。

　　藏匯于民造成外儲(chǔ)減少

　　今年以來(lái)，人民幣對(duì)美元匯率已累計(jì)下跌超過(guò)6%。由于美元升值明顯，很多境內(nèi)企業(yè)和個(gè)人選擇持有外匯資產(chǎn)，這種“藏匯于民”也消耗了大量外匯儲(chǔ)備。

　　央行最新數(shù)據(jù)顯示，中國(guó)11月銀行結(jié)售匯逆差334億美元，較上月的146億美元逆差擴(kuò)大逾一倍，且為連續(xù)第17個(gè)月出現(xiàn)逆差。分析人士指出，11月美元持續(xù)走強(qiáng)、人民幣快速貶值，導(dǎo)致購(gòu)匯意愿更加強(qiáng)烈，是導(dǎo)致結(jié)售匯逆差擴(kuò)大的最主要原因。

　　去年8月，央行有關(guān)負(fù)責(zé)人解釋當(dāng)月外儲(chǔ)下降原因時(shí)分析稱(chēng)，無(wú)論是央行在外匯市場(chǎng)進(jìn)行操作，向市場(chǎng)提供外匯流動(dòng)性；還是外匯儲(chǔ)備委托貸款項(xiàng)目在8月份進(jìn)行了一些資金提款。其都在很大程度上反映為境內(nèi)其他主體持有外匯資產(chǎn)的增加，這意味著企業(yè)、居民和金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)配置更加豐富，這是我國(guó)“藏匯于民”戰(zhàn)略的體現(xiàn)，有利于促進(jìn)國(guó)際收支平衡。

　　“資本外流”是不可回避痛點(diǎn)

　　招商證券首席宏觀(guān)分析師謝亞軒估計(jì)，無(wú)論是今年11月下降的691億美元還是2015年8月驟減的939.29億美元外儲(chǔ)，其最大動(dòng)因還在于“美元強(qiáng)勢(shì)下的市場(chǎng)換匯需求和資本外流”。

　　雖然業(yè)內(nèi)專(zhuān)家普遍認(rèn)為，“資本流出”始終都是決策層不可回避的痛點(diǎn)，但外匯局給出的外儲(chǔ)下降四個(gè)官方解釋中并未直接提及資本流出。

　　日前，外匯局有關(guān)負(fù)責(zé)人在談及11月跨境資金流動(dòng)時(shí)表示，主要受美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期進(jìn)一步升溫、美元匯率持續(xù)走強(qiáng)、全球主要非美貨幣普遍下跌的影響，11月份我國(guó)跨境資金流出壓力較10月份有所增加，但仍明顯低于2015年美聯(lián)儲(chǔ)首次加息前的同期水平?？偟膩?lái)看，近期美元匯率走強(qiáng)對(duì)全球貨幣和國(guó)際資本流動(dòng)帶來(lái)了較大影響，但人民幣對(duì)美元匯率貶值幅度相對(duì)較小，對(duì)一籃子貨幣匯率繼續(xù)保持基本穩(wěn)定，我國(guó)跨境資金流動(dòng)中的一些積極因素繼續(xù)發(fā)揮作用，能夠較好地適應(yīng)外部環(huán)境的變化。

　　外匯儲(chǔ)備多少合適？

　　值得注意的是，在2014年外儲(chǔ)逼近4萬(wàn)億美元大關(guān)時(shí)，大家討論的是“外儲(chǔ)太多了怎么辦？”而且官方聲音也認(rèn)為，外匯儲(chǔ)備不是越多越好。

　　中國(guó)黃金集團(tuán)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家萬(wàn)喆表示，2014年8月開(kāi)始全球的儲(chǔ)備都在下降，跟中國(guó)的時(shí)點(diǎn)基本是一致的。在這兩年回調(diào)過(guò)程當(dāng)中，外匯儲(chǔ)備規(guī)模實(shí)際上是順應(yīng)國(guó)家的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的變化，所以是件比較正常的事。萬(wàn)喆認(rèn)為，從國(guó)際收支和覆蓋債務(wù)的角度進(jìn)行估算，保守估計(jì)兩萬(wàn)億美元左右應(yīng)該是一個(gè)比較充分的水平。

　　中行首席研究員宗良指出，1993年中國(guó)外匯儲(chǔ)備只有212億美元，后來(lái)最高達(dá)到4萬(wàn)億，現(xiàn)在還有3萬(wàn)億。從縱向看，中國(guó)外儲(chǔ)的規(guī)模還是相當(dāng)大。從橫向的角度去看，世界上其他的國(guó)家外匯儲(chǔ)備都沒(méi)有中國(guó)多。即使把現(xiàn)在的總額減半只剩下1.5萬(wàn)億美元，也比其他國(guó)家多?！把鼣囟疾患?，現(xiàn)在就更不急?！?/p>

　　不過(guò)，著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家李稻葵認(rèn)為，若外儲(chǔ)跌破3萬(wàn)億美元，會(huì)有較大風(fēng)險(xiǎn)。因?yàn)檫@會(huì)使人民幣匯率進(jìn)一步承壓，進(jìn)入惡性循環(huán)，形成自我實(shí)現(xiàn)的貶值預(yù)期。外匯市場(chǎng)上很多交易者、投資者，其實(shí)搞不清經(jīng)濟(jì)和金融的基本面，主要看一些宏觀(guān)外匯數(shù)據(jù)，所以形勢(shì)比較嚴(yán)峻。